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這一次，中國經濟真的到了一個十字路口。
全球金融危機之后，中國政府迅速出臺4萬億元經濟刺激計劃，“挽狂瀾于既倒”。但進入2010年以后，事情正在起變化。
從外部環境來看，通縮跡象似已出現。歐洲主權債務危機蔓延，歐元區經濟呈明顯收縮態勢，歐元對美元大幅貶值。歐元區通脹率在低位徘徊，一些國家甚至出現了負通脹率。長期看，歐元區必須進行痛苦的結構調整，壓縮債務和赤字，才能度過這一劫難。
美國控制貨幣遠比中國做得更好。美國月度CPI增速目前呈下降趨勢。核心CPI則急劇下滑，美元流通速度明顯下降。
盡管不能完全肯定，但中國經濟發展的外部環境似已出現了通縮跡象。世界經濟即將進入“債權資產周期”：收縮的經濟環境和貨幣環境有利于債權人，不利于債務人，將出現國債牛市、資產熊市。
從國內環境來看，中國現在的經濟形勢可以歸結為“通脹隱憂下的經濟收縮”。看似矛盾，實則必然。
為何有通脹隱憂？這有三個方面的原因，一是天量的貨幣供應，通脹是個貨幣現象，貨幣總要尋找一個出口；二是中國的貨幣泛濫與歐美不同，是在經濟刺激計劃的引導下，從銀行系統進入市場中。而歐美的情況則是，大量的流動性滯留在銀行系統，沒有進入市場；三是由于部分農產品(000061,股吧)出現短缺，物價上漲，加之制造業勞動力成本上升，國內煤電油氣價格皆有上升趨勢，因此，通脹恐不僅僅是隱憂，而且正在慢慢變為現實。
又為何是經濟收縮呢？其因有三：
第一，今年一季度以來，鑒于外部經濟形勢有所好轉，許多國家實行“退出”之策。中國政府亦進行微調，收緊貨幣和信貸。孰料恰好趕上歐洲主權債務危機蔓延，內外壓力齊至，多重因素疊加。
第二，出口難以再現昨日輝煌。金融危機之后，外部環境惡化，出口下滑。歐元對人民幣亦大幅貶值，中國對歐出口急劇下降。順差減少成為外匯占款減少的重要原因，國內貨幣環境進一步收縮。近期上海銀行間同業拆放利率（SHIBOR）大幅上揚，已顯示出銀行間流動性緊張乃至短缺。表面是流動性過剩，實則流動性短缺，如同一個人吃得太多而無法消化。
第三，房地產調控政策已經由初始的“遏制房價過快上漲”演變為全面打壓。這將影響房地產投資、保障性住房以及舊城改造等投資，未必能彌補商品房投資下降的缺口。政府再次出臺“非公36條”，但短期內民間投資難以接續上政府主導投資的效力。近期看，投資下滑跡象明顯，消費增長亦不平穩而呈微幅下降趨勢。如果年末投資增速下滑至20%，則經濟增長危矣。
拉動經濟的“三駕馬車”皆有熄火嫌疑，但目前尚無法預計到底會到何種程度。故在通脹背景下，還無法稱之為“滯脹”，但其形態與“滯脹”類似。中國正在為片面追求經濟增長而付出代價。如果處理不好，經濟極有可能“補跌”。
實踐證明，類似于2009年以貨幣推升的經濟增長不具備持續增長的動力。新的產業和經濟增長點也許容易尋到，難的是讓經濟具有自我調整能力和增長的原動力。
也有可能出現的是，中國發生與歐美相同的情況：由于實體經濟投資缺乏吸引力，沒有好的投資領域，大量資金從房地產、股市和農產品市場撤出，貨幣回流到銀行系統。銀行也加強風險控制，再次出現“惜貸”景象，企業融資困難，則中國經濟陷入通縮的可能性也不是沒有。
一旦預期發生變化，市場主體會選擇持幣觀望，奉行現金為王，人民幣流通速度將會大幅下降，通縮預期會自我實現。現在看來，通脹威脅事小，通縮威脅事大。這是一個方向性判斷，如果處理不好或判斷失誤，罹患“滯脹”或通縮病癥，則需全面和強力的“大手術”方可挽回。
基本面如此，當務之急是要警惕發生外部沖擊的導火索。歐元走弱，美元走強，全球資金大有回流美國市場之勢。以往經驗告訴我們，美元升值往往引發國際資本回流，引發一些發展中國家金融市場動蕩。至今，未見有發展中國家出現問題。也許這是幸運，也許是未到時候。這一情況與常識不符。據說現在已有一些國際金融機構虎視眈眈地想要做空中國，對此不可不防。
中期看，美元強勢或是中國經濟的巨大壓力。根據市場經驗，如果美元指數站穩90整數關口并維持其上，將意味著世界局勢的大反轉，全球通縮時代來臨，蕭條經濟學回歸。
屆時，大宗商品價格將承受重壓，資源為王的理念要讓位于現金為王的理念；股市、樓市蕭條，國債市場火爆；資本大量回流美國，美元資產重新受到青睞，美國金融市場再次繁榮；礦產、資源和制造業主導的經濟模式讓位于基于知識和技術的新經濟模式，新的商業模式應運而生，制造業國家將承受重壓。
而這些場景對中國而言，是福，還是禍呢？
（作者系宏觀經濟學者，長策智庫全球宏觀經濟政策特約研究員） |