從6月初開始，銀行間流動性驟然趨緊，舉世矚目，市場反應很大。從資金的供求面來看，這是季節因素、外部因素和政策因素疊加的結果，也反映了中央銀行管理思路和國家政策思路的重大變化。
季節因素。首先，5月匯算清繳導致企業集中繳納所得稅。歷年5月都比較特殊，除了要上繳財政存款，5月亦是上一年企業所得稅的最后匯算清繳時點，對超儲率的影響較大。今年5月財政存款增加4633億元。其次，6月銀行集中補繳法定存款準備金將近3000億元。5月我國新增人民幣存款14800億元，導致6月5日需補繳法定存款準備金將近3000億元。
外部因素。年初以來的新興市場資本流入顯著放緩。5月新增外匯占款從前四個月3774億元的平均水平大幅下降至669億元。如果剔除央行的購匯行為，商業銀行外匯占款更是創下-2846億元的歷史新低。首先，從國際環境來看，隨著美聯儲明確退出QE時間表，自2008年以來的全球流動性擴張周期將逐步轉向，新興市場普遍出現資本流出。其次，從國內環境來看，外管局20號文嚴打虛假貿易，通過經常項下非法流入的資金顯著下降。
政策因素。首先，外管局20號文要求外匯補繳。臨近半年末，銀行沖存款壓力增加資金需求壓力，而20號文同時強調6月底之前商業銀行需根據自身外匯貸存比情況補繳外匯頭寸，資金需求約2000億元。其次，8號文監管效果顯現。6月底之前，銀監會將針對8號文的落實情況展開檢查。各銀行近期理財收益率再次回升，但在6月末存款端亦承壓的時點，擴大分母的方式可能并不奏效，由此產生了表外資產回表的壓力。一般銀行的運作方式是通過同業信托受益權的方式回表，最終將擠壓同業拆借的資金。
上述基本面因素可以很好的解釋流動性的緊張局面，但卻不足以解釋一場史無前例的“流動性之困”。而且，央行在公開聲明中也反復否認了當前流動性短缺的說法，強調“目前流動性總體處于合理水平”。鑒于此，筆者認為，流動性的供求缺口變化超出銀行預期，使之產生恐慌情緒，才是導致資金價格異常波動的根源。
另外通過觀察，我們可以發現，新一屆領導集體經濟和貨幣政策思路已經日漸清晰。一是穩定貨幣信貸供給，避免對資產價格和物價造成不必要的擾動，使價格信號更加有效的發揮資源配置作用。二是加強金融監管，防止金融機構不顧風險的過度杠桿化，遏制爆發金融危機的尾部風險。
當然，此次“流動性之困”也折射出中國經濟轉型升級的困境，表面發生在金融體系，根源還在實體經濟。“流動性之困”表現為期限錯配在外部沖擊下導致資金鏈條緊張。但是，銀行表外業務急劇膨脹，大量資金在金融體系空轉，恰恰反映了實體經濟產能過剩、開放度不夠等問題。如果實體經濟有回報率高的投資機會，按照資本逐利性，資金一定會涌向這些領域。中國經濟正處于改革開放以來第三次改革闖關的關鍵時期，利率、匯率、資源價格、土地、勞動力等生產要素價格的改革是重中之重。“流動性之困”只是諸多改革中遇到的困難的一個縮影，激發經濟內生增長動力，打造中國經濟的轉型升級版任重道遠。