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　　自去年國(guó)務(wù)院“54號(hào)文”正式發(fā)布以來(lái)，已經(jīng)有30多家企業(yè)披露債轉(zhuǎn)股方案，涉及金額超過(guò)5000億元，其中多數(shù)為國(guó)有企業(yè)，覆蓋的行業(yè)主要包括鋼鐵、煤炭、化工等產(chǎn)能過(guò)剩較為嚴(yán)重的行業(yè)。時(shí)隔17年后，債轉(zhuǎn)股重啟，社會(huì)各界對(duì)其抱有很高期望，但現(xiàn)實(shí)中操作困難重重，需要采取有效政策措施破解之。

　　當(dāng)前，各方對(duì)債轉(zhuǎn)股實(shí)現(xiàn)企業(yè)、銀行、市場(chǎng)多贏寄予厚望。

　　從目前已落地的項(xiàng)目看，債轉(zhuǎn)股取得了初步成效。短期看，債轉(zhuǎn)股降低了企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)付息債務(wù)明顯下降。銀行通過(guò)發(fā)起基金進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，置換出企業(yè)的高息債務(wù)，降低了企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，提升了企業(yè)的效益。長(zhǎng)期看，銀行作為實(shí)施主體成為股東后，將參與轉(zhuǎn)股企業(yè)的決策，提升轉(zhuǎn)股企業(yè)的公司治理水平，既有利于實(shí)現(xiàn)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，又保證了銀行的自身權(quán)益。

　　從銀行角度看，隨著息差的收窄和中間業(yè)務(wù)利潤(rùn)的平均化，銀行業(yè)面臨轉(zhuǎn)型發(fā)展，需要尋找新的業(yè)務(wù)模式。債轉(zhuǎn)股為銀行混業(yè)發(fā)展開(kāi)了一個(gè)口子，為銀行獲取豐厚股權(quán)增值溢價(jià)收益提供了可能。商業(yè)銀行換成投行的角色，將實(shí)現(xiàn)與轉(zhuǎn)股企業(yè)共成長(zhǎng)。

　　不過(guò)，也應(yīng)該看到，在實(shí)際操作過(guò)程中，債轉(zhuǎn)股也面臨重重困難。

　　多數(shù)項(xiàng)目簽訂合作框架后停滯不前，真正落地的少之又少。究其原因，主要有以下幾個(gè)方面：

　　一是退出機(jī)制不健全。銀行參與債轉(zhuǎn)股，目的不是長(zhǎng)期持有，待企業(yè)盈利情況好轉(zhuǎn)后，退出以實(shí)現(xiàn)超額投資收益才是目的。市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股要求退出也要市場(chǎng)化。對(duì)于債轉(zhuǎn)股后實(shí)現(xiàn)上市的股權(quán)，退出不存問(wèn)題，難的是非上市債轉(zhuǎn)股股權(quán)的退出，畢竟我國(guó)多層次產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)還不健全。

　　二是持有期間收益難以確認(rèn)。債轉(zhuǎn)股后，企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況存在不確定性，業(yè)績(jī)波動(dòng)是常態(tài)，未必能達(dá)到銀行的預(yù)期收益率，股權(quán)投資能否實(shí)現(xiàn)溢價(jià)要在最終退出時(shí)才能確認(rèn)。銀行以基金方式參與債轉(zhuǎn)股后，收取的管理費(fèi)費(fèi)率很低，持有期間面臨收益測(cè)算和利潤(rùn)考核的難題。

　　三是資金來(lái)源的局限性。目前債轉(zhuǎn)股的資金主要來(lái)自銀行理財(cái)資金和市場(chǎng)化募集兩個(gè)方面。銀行的理財(cái)產(chǎn)品到期后要償付本息，而股權(quán)退出周期不確定、回報(bào)不確定，從而加劇了銀行資金的錯(cuò)配。而對(duì)于社會(huì)資金，由于回報(bào)率要求較高，參與的規(guī)模十分有限。

　　四是轉(zhuǎn)股企業(yè)積極性不高。納入債轉(zhuǎn)股范圍的大多是央企、大型國(guó)企和地方龍頭企業(yè)，債轉(zhuǎn)股后，由于股東增多、股權(quán)稀釋?zhuān)髽I(yè)受到的制約增加、話(huà)語(yǔ)權(quán)下降，自然轉(zhuǎn)股動(dòng)力受影響。

　　五是加速消耗銀行資本。《商業(yè)銀行資本管理辦法》規(guī)定，對(duì)于銀行被動(dòng)持有股權(quán)的資本占用，兩年內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為400%，兩年后是1250%。雖然銀行參與債轉(zhuǎn)股是通過(guò)設(shè)立專(zhuān)門(mén)的實(shí)施機(jī)構(gòu)，作為獨(dú)立的市場(chǎng)主體運(yùn)行，表面上與銀行實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離，但是，在新的管理辦法未出臺(tái)之前，仍是穿透式納入銀行并表管理，大大占用了銀行資本金。銀行債轉(zhuǎn)股落地金額越大，其資本消耗越大，資本考核時(shí)壓力就越大，從而影響了銀行的積極性。

　　六是目標(biāo)企業(yè)難選擇。理想情況下，債轉(zhuǎn)股企業(yè)應(yīng)為發(fā)展前景好、但暫時(shí)財(cái)務(wù)有困難的企業(yè)，特別是一些處于周期性行業(yè)或者財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重、需要資金進(jìn)行轉(zhuǎn)型升級(jí)的企業(yè)。現(xiàn)實(shí)中，這類(lèi)企業(yè)數(shù)量有限，前景難以甄別。銀行若選擇不慎，債轉(zhuǎn)股后企業(yè)未能如期脫困，銀行可能要承受更大的風(fēng)險(xiǎn)。

　　要克服當(dāng)前困難，穩(wěn)步推進(jìn)市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股，需要采取有針對(duì)性的政策措施。

　　第一，建立債轉(zhuǎn)股企業(yè)股權(quán)交易市場(chǎng)，豐富債轉(zhuǎn)股股權(quán)退出方式。債轉(zhuǎn)股企業(yè)為非上市公司的，可以通過(guò)證券交易所上市或大股東回購(gòu)等渠道實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)讓退出，也可以利用并購(gòu)、區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)退出。除此之外，還可以建立債轉(zhuǎn)股企業(yè)股權(quán)交易市場(chǎng)，專(zhuān)門(mén)進(jìn)行債轉(zhuǎn)股股權(quán)的交易，為債轉(zhuǎn)股股權(quán)退出提供新的、更直接的路徑。

　　第二，培育合理的投資文化，有序打破剛兌，解決債轉(zhuǎn)股募集資金難題。本輪債轉(zhuǎn)股鼓勵(lì)銀行撬動(dòng)社會(huì)資本，采取市場(chǎng)化方式募集資金。保本理財(cái)投資、信托、基金等收益較高，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)較高的風(fēng)險(xiǎn)，但由于當(dāng)前投資環(huán)境中，剛性?xún)陡恫⑽凑嬲蚱疲斐筛呤找妗⒌惋L(fēng)險(xiǎn)的局面。建議有序打破剛兌，使風(fēng)險(xiǎn)和收益真正匹配起來(lái)，培育合理的投資文化，從根源上解決債轉(zhuǎn)股的融資難題。

　　第三，設(shè)立債轉(zhuǎn)股企業(yè)白名單，解決目標(biāo)企業(yè)選擇難問(wèn)題。“54號(hào)文”只從原則上明確了正面清單和負(fù)面清單，標(biāo)準(zhǔn)難以把握。建議地方政府列出債轉(zhuǎn)股企業(yè)白名單，鎖定債轉(zhuǎn)股企業(yè)范圍，從白名單中選擇目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，避免為僵尸企業(yè)輸血。

　　第四，完善債轉(zhuǎn)股相關(guān)法律法規(guī)。雖然已有較為完備的公司法、證券法、企業(yè)破產(chǎn)法、公司注冊(cè)資本登記管理規(guī)定等法律法規(guī)，為市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股提供了重要制度保障，但也有一些跟不上業(yè)務(wù)創(chuàng)新需求、對(duì)新業(yè)務(wù)規(guī)定不明確、束縛實(shí)踐的規(guī)定，需要進(jìn)行完善。比如，國(guó)家工商總局對(duì)以債權(quán)作為出資的方式是否合理沒(méi)有明文規(guī)定，需要明確，否則在股權(quán)變更登記時(shí)可能會(huì)有障礙。又如，關(guān)于《商業(yè)銀行資本管理辦法》對(duì)商業(yè)銀行實(shí)施主體持有債轉(zhuǎn)股股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的占比，可以根據(jù)例外原則，單獨(dú)設(shè)置權(quán)重標(biāo)準(zhǔn)。

　　第五，建議對(duì)符合條件的債轉(zhuǎn)股企業(yè)給予企業(yè)所得稅、增值稅、土地流轉(zhuǎn)稅、印花稅、契稅等稅收優(yōu)惠政策支持。

　　第六，加快各項(xiàng)配套政策落地。建議財(cái)政部、國(guó)資委、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、稅務(wù)總局等相關(guān)部門(mén)加快落實(shí)相關(guān)政策，并密切跟蹤、關(guān)注這些政策的執(zhí)行情況，針對(duì)實(shí)施過(guò)程中出現(xiàn)的新情況、新問(wèn)題，及時(shí)調(diào)整相關(guān)政策，完善相關(guān)配套。建議組建債轉(zhuǎn)股巡視組，規(guī)范政府行為，避免地方政府政策性干預(yù)債轉(zhuǎn)股市場(chǎng)化，變相進(jìn)行“拉郎配”，確保債轉(zhuǎn)股在市場(chǎng)化、法治化的軌道上平穩(wěn)有序推進(jìn)。(作者單位：中國(guó)東方資產(chǎn)管理股份有限公司戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃部)