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債券市場的投資邏輯在近期國內外金融市場全局性變遷的帶動下出現了些許變化。
國際市場方面，4月份以來美元指數跟隨和美債收益率暴漲，既有美國債券供需的負面影響，也和原油價格暴漲抬高通脹預期同步。歐元、英鎊等發達經濟體貨幣和財政赤字、對外貿易雙逆差的新興市場經濟體貨幣顯著下行，一方面使得投資者質疑年初以來對全球經濟回暖的預期是否太樂觀，另一方面也讓投資者開始反思2017年美元指數的下跌——市場是否透支了歐洲等非美經濟體央行收緊貨幣政策的預期。
這一幕和2016年下半年的“再通脹交易”典型模式類似。
在當時的“再通脹交易”邏輯下，經濟總需求向上帶動債券收益率上漲，原油和銅等大宗商品也在經濟增長前景改善的預期帶動下回升，而作為避險資產的黃金價格則下跌。今年二季度以來的國際市場波動也基本符合這種表現，不同的是：經濟前景改善的預期在降、全球經濟增長共振已經分化瓦解、貨幣政策收緊的路徑被重新打亂、貿易摩擦、地緣政治等中長期不確定性氤氳不散。
“再通脹交易”邏輯之下，中國與美國債券市場形成“利率共振”。當時，美債收益率上破了30年長周期的下行趨勢線，正式宣告債券熊市襲來，而中債也在兩個月后結束了“史上最長的牛市”。而以中美“利率共振”的假設出發，在“再通脹交易”崩盤之后的2017年，美國債券收益率下行應當會打開中國債券收益率向下的空間，并且在美元資產預期收益率下降的情況下，部分資金流出美元資產重新回流至中國等新興市場經濟體，中債收益率下行速率理應快于美債收益率，進而導致中債收益率-美債收益率利差收窄。
然而，實際情形與理論模擬的情形相反，中債收益率經歷了全球橫截面對比之下最大的漲幅，中美期限利差反而擴張到了極高的位置。同樣2018年以來，美債收益率熊市平坦化上移的情況下，中債收益率卻出現了牛市陡峭化下移，并且近兩周來開始從牛陡切換入牛平，中美債券收益率利差開始收窄，并引發市場對債券上漲空間或受到限制以及人民幣貶值壓力增大的擔憂。從國際國內聯動的角度來看，雖然此時的市場波動和2016年下半年類似，但卻不再是彼時的格局。
綜合當前總需求邊際下行的壓力正在增大，市場對全球經濟增長已不再樂觀的狀態，當前或許是2016年下半年以“再通脹交易”、2017年“逆通脹交易”之后的第三階段：在經濟總需求邊際下行、通脹預期不穩、實際通脹漲幅較低的情況下，大類資產價格表現之間“風格紊亂”。
因此，一旦“再通脹”真正切換入“通脹”狀態，債券收益率下行的趨勢也可能行將結束。
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