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近期，信用債市場不改向好走勢，收益率震蕩下探。伴隨信用債票息步入“2%時代”，分析人士認為，在二季度信用債供給難有放量疊加“資產荒”格局延續(xù)的大背景下，各機構若想增厚收益，則“卷久期”——即拉長久期或是目前的“較優(yōu)解”。
信用“牛市”持續(xù)演繹
中央國債登記結算有限責任公司提供的數據顯示，截至4月15日收盤，銀行間信用債市場收益率整體下行。具體來看，中債中短期票據收益率曲線（AAA）3M期限下行2BP至2.01%，3年期收益率下行2BP至2.32%，5年期收益率下行2BP至2.49%。
本輪“債牛”正在向更為極致的方向演繹。“個人認為，近期新債發(fā)行放緩的‘資產荒’以及信用債供給結構變化的‘收益荒’，多重因素疊加發(fā)酵，共同促成了本輪上漲。”一位機構交易員在接受記者采訪時指出，“尤其就信用債供給結構的變化來看，當前具有較高票息的低評級、區(qū)縣級、弱區(qū)域城投債供給日益稀缺，‘高票息’資產更加難尋，由此加劇了債市的‘收益荒’。”
再就信用債的一級供給來看，尤以占據了信用債“半壁江山”的城投產品而言，現階段其凈融資同比下降的特征尤其突出。其中，區(qū)縣級、低評級城投債的下降幅度最大。
華西證券研究所提供的數據顯示，2024年1月至3月，城投債的發(fā)行規(guī)模為1.82萬億元，凈融資1586億元，同比下降了4509億元。其中，主體評級為AA等級的城投債凈融資額為-703億元，2023年同期為842億元；區(qū)縣級城投債的凈融資額為96億元，同比下降了1998億元。
聚焦個別省份來看，有12個重點省份的凈融資情況出現了弱化，而天津、貴州、甘肅、內蒙古、吉林和黑龍江6個省份的城投債凈融資額為負。
“顯然，城投債供給結構的調整也推動了城投債發(fā)行利率的明顯下行。”前述交易員指出，“以發(fā)行期限1至3年期的公募城投債為例，2024年3月其加權平均發(fā)行利率為2.97%，較2023年12月的3.82%回落了85BP。”
眼下，一級市場“高票息”資產難尋已成為業(yè)界共識。
機構多空分歧漸現
那么，信用債牛市會否就此打住？收益率是否還有再下一城的可能？
針對“未來一個季度信用利差走勢”的問題，天風證券研究所進行的最新債市調查顯示，超過50%的投資者認為將與當前持平。問卷答案占比從高到低依次為“持平”（51.46%）、“走闊”（29.13%）、“壓縮”（19.42%）。
顯然，隨著本輪“債牛”行情的極致演繹，不少投資機構對后市表現釋出了相對審慎的看法。
不過，部分持樂觀態(tài)度的機構認為，若后續(xù)降息、降準利好得以落地，則債市收益率不乏進一步下攻的可能性。
根據上述調查，聚焦“未來一個季度總量型寬松工具的運用與幅度幾何”的問題，較多受訪對象判斷降準、降存款利率仍為大概率事件。問卷答案占比由高到低的排序依次為——“降準 25BP”（47.57%）、“降低存款利率”（41.75%）、“降低MLF和OMO利率10BP”（28.16%）、“沒有總量型寬松”（17.48%）、“降低5年期LPR利率10BP”（16.50%）、“降準50BP”（12.62%）；同時，“降低MLF和OMO利率超過10BP”和“降低1年期LPR利率10BP”及“降低5年期LPR利率超過10BP”各占比7.77%。
此外，來自中金公司的研究觀點認為，鑒于目前內生性需求的修復依舊偏弱且基本面邏輯并未發(fā)生逆轉，因此債券收益率尚不具備大幅回升的基礎，預計“資產荒”仍將延續(xù)。當然，考慮到市場交易已較為擁擠，超預期監(jiān)管政策、供給變化、局部信用風險和機構交易行為變化引起的市場波動或被放大，因此，提請各機構持續(xù)關注上述因素的邊際變化。
布局建議拉長久期
綜上，分析人士認為，聚焦未來的投資布局，鑒于信用債票息已步入“2%時代”，僅靠持有到期策略難以滿足收益率要求，因此“卷久期”或為現階段的“較優(yōu)解”。
公開數據顯示，截至2024年3月末，剔除已經違約或展期的主體，在存量27萬億元的信用債市場中，有85%的收益率在3%以下——其中，還有29%的信用債收益率在2.5%以下。
具體到品種選擇上，現階段可遵循以下三方面思路擇券。其一，在城投債供給縮量且信用分化加劇的背景下，關注發(fā)達區(qū)域（浙江、江蘇、廣東、福建等）城投債，并適當拉久期至3年到5年。
其二，產業(yè)債方面，可主要關注中長久期各券中成交活躍度上升的央國企和一季度發(fā)行放量的行業(yè)及主體，如公用事業(yè)、綜合等行業(yè)內的央國企。
其三，銀行資本債可于資質方面適當下沉至發(fā)達地區(qū)城農商行或中部地區(qū)城市最主要的城農商行，關注2年至3年、3年至5年期品種。
值得一提的是，2024年以省聯社改革為重點的農信社改革提速，省聯社行使對全省農商行的指導、協(xié)調和監(jiān)管職能，中小銀行金融機構風險防控“全省一盤棋”，一定程度上降低了中小銀行出現信用問題的風險。因此，各機構可以結合流動性情況，布局換手率相對較高、仍有一定票息優(yōu)勢的發(fā)達地區(qū)城農商行或中部地區(qū)城市最主要的城農商行3年期左右品種。
