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　　中國資本市場2019年最重要的改革——設立科創板并試點注冊制正在加速落地。日前，證監會發布《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》和《科創板上市公司持續監管辦法（試行）》，自公布之日起實施。經證監會批準，上交所發布了《上海證券交易所科創板股票發行上市審核規則》等6項主要業務規則以及4項配套指引，中國結算也制定了相應細則。至此，科創板的主要配套規則正式落地，整體制度框架已經搭建成型。

　　規則體系加速落地

　　記者發現，相對1月30日公布的征求意見稿，此次科創板的相關制度和規則有所調整。在證監會公布的兩個文件方面，主要的修改內容包括：強調證監會要關注交易所報送審核內容、流程、信息披露要求符合相關規定；縮短發行人上市申請失敗后再次提出申請的時間，從1年縮短至6個月；在招股說明書中免去披露核心技術人員股份的鎖定期要求；戰略投資者可以在承諾持有期內向證券金融公司出借獲配股票。

　　在交易所的主要業務規則方面，上交所相關負責人介紹，根據公開征求意見情況，主要在四個方面做了調整和完善。一是進一步明確紅籌企業上市標準。規定符合《國務院辦公廳轉發證監會關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點若干意見的通知》規定的相關紅籌企業，可以申請在科創板上市。其中，營業收入快速增長，擁有自主研發、國際領先技術，同行業競爭中處于相對優勢地位的尚未在境外上市紅籌企業，如果預計市值不低于人民幣100億元，或者預計市值不低于人民幣50億元且最近一年營業收入不低于人民幣5億元，可以申請在科創板上市。

　　二是進一步優化股份減持制度。縮短科創板股票上市規則征求意見稿中的核心技術人員股份鎖定期，由3年調整為1年，期滿后每年可以減持25%的首發前股份；優化未盈利公司股東的減持限制，對控股股東、實際控制人和董監高、核心技術人員減持作出梯度安排。明確科創板股份減持的其他安排仍按照現行減持制度執行，同時，為建立更加合理的股份減持制度，明確特定股東可以通過非公開轉讓、配售方式轉讓首發前股份，具體事項將由交易所另行規定，報中國證監會批準后實施。

　　三是進一步明確信息披露審核內容和要求。交易所發行上市審核規則進一步強調，在發行上市審核中，將重點關注發行人的信息披露是否達到真實、準確、完整的要求，是否符合招股說明書內容與格式準則的要求。同時，關注發行上市申請文件及信息披露內容是否充分、一致、可理解，具有內在邏輯性，加大審核問詢力度，努力問出“真公司”，把好入口關，以震懾欺詐發行和財務造假，督促發行人及其保薦機構、證券服務機構真實、準確、完整地披露信息。

　　四是進一步合理界定持續督導職責邊界。不再要求保薦機構發布投資研究報告；取消保薦機構就上市公司更換會計師事務所發表意見的強制要求；補充履職保障機制，要求上市公司應當配合保薦機構的持續督導工作。

　　在其他一些市場比較關注的問題上，上交所相關負責人表示，在設立科創板并試點注冊制配套業務規則征求意見過程中，不少投資者建議引入T+0交易機制。經綜合評估，按照穩妥起步、循序漸進的原則，在本次發布的業務規則中未將T+0交易機制納入。在市場門檻方面，上交所表示，從數據測算看，50萬元資產門檻和2年證券交易經驗的適當性要求是比較合適的?，F有A股市場符合條件的個人投資者約300萬戶，加上機構投資者，交易占比超過70%，總體上看，兼顧了投資者風險承受能力和科創板市場的流動性。下一步，上交所將積極推動基金公司發行一批主要投資科創板的公募基金產品。

　　3月3日深夜，上交所又發布了《上海證券交易所科創板企業上市推薦指引》和《上海證券交易所科創板股票發行上市審核問答》兩份文件，將科創板的正式實施又往前推了一步。上述兩份文件明確，保薦機構應當優先推薦下列企業：符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業；屬于新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業的科技創新企業；互聯網、大數據、云計算、人工智能和制造業深度融合的科技創新企業。

　　法治改革導向凸顯

　　從此次公布的規則來看，業內人士普遍認為，科創板的規則體系凸顯了市場化法治化的改革方向。“要實行市場化的發行承銷機制。注冊制試點過程中，新股的發行價格、規模，發的股票市值多少，發行節奏都要通過市場化方式決定，這和現在的做法有重大的區別。新股發行定價中發揮機構投資者的投研定價能力，建立機構投資者為參與主體的詢價、定價、配售機制?！弊C監會副主席方星海表示。

　　據介紹，實行信息披露為中心的發行審核制度，發行人符合最基本發行條件的基礎上還必須符合嚴格的信息披露要求，發行人是信息披露的第一責任人，中介機構應勤勉盡責，切實發揮對信息披露核查把關作用。發行人、中介機構應充分披露投資者作出價值判斷和投資決策所必需的信息，確保信息披露真實、準確、完整。

　　證監會首席律師焦津洪則表示，科創板的制度和規則嚴格遵循了黨中央、國務院關于設立科創板并試點注冊制的基本要求，堅持市場導向、強化市場約束，也堅持法治導向，確保每項制度和每項規則都能夠做到于法有據，并著重提高違法成本。同時以信息披露為中心促進市場各方主體歸位盡責，同時也體現了科創企業的特點和合理需求，努力提高這些制度和規則的針對性和包容性。

　　光大證券認為，與主板發行配售機制相比，科創板新股發行配售機制出現了兩點核心變化：定價市場化和配售向機構傾斜。在詢價環節，詢價機構類型基本不變，詢價機構報價多元化。在定價環節，定價方式市場化，淡化市盈率控制。在配售環節，科創板新股配售向機構投資者傾斜，公募、社保、養老金比例提升。該券商預計，機構參與科創板的新股網下配售難度會顯著增加。

　　中泰證券也認為，征求意見稿將科創板網下配售比例由主板的20%至70%提升到60%至80%，此次正式稿進一步提升公募、養老金、保險等機構配售比例（從40%提升至50%），機構獲配比例提升，將進一步提升話語權，提升機構參與積極性，為打破目前的23倍市盈率定價、實行詢價市場化發行奠定基礎。

　　中信建投認為，對于科創板的發行對象，雖然仍是網下向符合條件的專業機構投資者詢價發行和網上向社會公眾投資者定價發行相結合的方式進行發行，但是向專業投資者傾斜明顯。在科創板的交易制度上，《上海證券交易所科創板股票交易制度特別規定》中新增了要在條件成熟時引入做市商制度的內容。做市商為科創板買賣雙方提供報價，可以為科創板股票的交易提供流動性。引入做市商制度，是充分學習和借鑒美國納斯達克市場的交易制度先進經驗的做法，可以起到價格發現、穩定市場、抑制價格操控和增強市場流動性等作用。

　　增量改革以點帶面

　　2018年以來，資本市場在我國國民經濟特別是推進經濟高質量發展中的重要性和戰略地位日益凸顯，設立科創板并試點注冊制，正是在這樣一個歷史背景下推出的重大改革。中共中央政治局第十三次集體學習指出，要建設一個規范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場，完善資本市場基礎性制度，把好市場入口和市場出口兩道關，加強對交易的全程監管。此前的中央經濟工作會議也提出，資本市場在金融運行中具有牽一發而動全身的作用，要通過深化改革，打造一個規范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場，提高上市公司質量，完善交易制度，引導更多中長期資金進入，推動在上交所設立科創板并試點注冊制盡快落地。

　　證監會主席易會滿表示，設立科創板主要目的是：增強資本市場對實體經濟的包容性，更好地服務具有核心技術、行業領先、有良好發展前景和口碑的企業，通過改革進一步完善支持創新的資本形成機制。設立科創板是深化資本市場改革的具體舉措。這次改革不僅是新設一個板塊，更重要的是，堅持市場化法治化的方向，在發行、交易、信息披露、退市等各個環節進行制度創新，建立健全以信息披露為中心的股票發行上市制度，發揮科創板改革試驗田的作用，形成可復制可推廣的經驗。

　　長城證券認為，注冊制和科創板的相輔相成正是中國式改革的特征，那就是以增量做突破，以點帶面，破舊立新，創造市場化發行的市場環境。通過資本市場存量改革方式支持新興產業發展，面臨成本高、阻力大等實際困難，新興產業自身發展的獨特要求難以實現，許多公司連上市的財務標準都難以達到。通過注冊制，以企業為主體，以市場為導向，動員和吸引更多的社會資本進入科創板，形成產業聚集和市場聚焦，打造新興產業企業的培育基地，為中國經濟實現創新驅動的轉變提供強大動力。

　　天風證券分析師宋雪濤認為，解決金融體系的期限錯配和資本結構錯配，最重要的是需要改變以間接融資為主的融資結構，建立強大的資本市場，通過直接融資提高要素的配置效率。長期以來，受股票供求結構、上市公司行業結構和投資者結構、券商連帶責任等問題的影響，我國股票市場往往具有“牛短熊長”的特征。要徹底改變這一情況，需要從增量改革的思路出發，對資本市場進行相關變革。

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