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三、中美兩國M2/GDP比率比較分析
首先,中美兩國經濟發展階段不同。我國是全球第二大經濟體,但仍然是發展中國家,目前仍處在農村城鎮化、工業化、信息化和農業現代化發展過程中,對中央銀行貨幣投放存在較大現實需求。1990—2012年,我國名義GDP累計增長了27.8倍,而M2增長了63.7倍,貨幣增速高出經濟增速1倍多。這是我國經濟逐漸“市場化”和生產要素逐漸“貨幣化”的具體表現,在一定程度上,M2/GDP比率階段性升高也是資本邊際收益遞減規律發揮作用的結果。在經濟起飛階段,由于資產形成增速超過了名義GDP增速,1992—2012年我國固定資產投資完成額平均累計同比增長了23.5%,超過了GDP增速一倍以上,導致經濟體內資本存量與GDP之比上升,促使全社會資本周轉速度下降,導致貨幣周轉速度下降,迫使中央銀行增加投放貨幣,最終導致M2/GDP比率上升。可以說,只要我國資本形成增速繼續高于GDP名義增速,M2/GDP比率就會繼續保持較高水平。 其次,中美兩國資本市場發達程度不同。我國資本市場不發達,老百姓在一定程度上只能被迫把錢存進銀行;而美國擁有發達的資本市場,老百姓有多樣性的金融投資選擇,擁有貨幣的各種“替代”手段。在現代市場經濟條件下,貨幣與金融資產界限變得越來越模糊了,兩者轉換起來十分容易。考慮到美國現有金融資產大約67萬億美元,包括銀行存款、股票、債券等基礎金融資產(為避免重復計算,把共同基金和金融衍生產品除外),這個數字約為美國GDP的4.2倍;這意味著,在美國1塊錢產出需要4.2塊錢金融資產與之匹配,但其中貨幣占比卻很少。我國目前大約有160萬億元的金融資產,約為GDP的3倍;就是說,在我國1塊錢產出需要3塊錢金融資產匹配,但其中貨幣占比卻很高。 再次,美國金融創新加快了貨幣流通速度,減少了貨幣需求。一般而言,貨幣用于債權債務支付活動,并要滿足經濟活動主體對貨幣的各種需求,包括交易、投機和預防需求等。同時,市場流通中貨幣經過商業銀行的“貨幣創造”,已經遠大于中央銀行投放的基礎貨幣。貨幣主要體現為銀行存款,也是一種金融資產,與債券、股票等并無二致,儲戶把錢存在銀行也要追求投資回報。銀行存款的回報就是銀行支付給儲戶的利息,在通貨膨脹的情況下,實際利率低于名義利率,有時還為負值,嚴重侵蝕了儲戶利益。因此,貨幣“逃離”銀行體系是個趨勢。這一趨勢發端于20世紀60年代初花旗銀行發明的大額可轉讓存單(CDs),是銀行融資證券化的開始。70年代中期,美林投資銀行發明了按揭貸款證券化(MBS),首開資產證券化的先河。進入21世紀以后,資產證券化浪潮迅猛發展,雖然經受了2008年金融危機重創,現在美國金融體系中仍然有著重要地位。 過去10多年間,隨著資產證券化蓬勃發展,美國商業銀行業務運營模式發生了巨大轉型,由過去的“購買—持有”模式轉變為“發起—分銷”模式。銀行在貸款發放后,不在資產負債表上持有到期,而是采取出售、證券化、購買信用衍生產品等方式,把貸款信用風險由“表內”轉移到“表外”。通過這一操作,美國商業銀行在6至9個月內就可以實現貸款銷售,為發放新貸款提供資金來源,因此加快了資金周轉。在該模式下,商業銀行大量收入來自貸款服務費、預支利息、托管交易費、提前還貸罰款等貸款服務收入和手續費收入。因此,銀行的非利息收入上升,利息收入相對下降。這種新的業務模式在理論和實踐中都被認為能夠擴大銀行收入來源,為銀行節約資本,幫助銀行分散風險。然而,美國次貸危機也暴露了這種新模式在激勵、透明度、風險管理等方面的缺陷。無論如何,這種模式事實上顯著減少了美國銀行體系中的貨幣存量,這些金融創新在一定程度上起到了“替代”銀行創造貨幣的作用。
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